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　　ROE（净资产收益率）主要反映股东权益的收益水平。ROE越高，说明股东投资该公司带来的收益越高，若将公司比喻成“赚钱机器”，这台机器也就运转更高效。

　　从ROE的角度，我们选取网易、三七、禅游、中手游四家公司，这四家的ROE虽然不是最高的却是比较稳定的，比较有确定性的，也是下半年乃至近两年最值得关注的游戏股。

　　从游戏收入增速来看，自21年Q3起，网易单季度增速超过腾讯，网易与腾讯的差距正在缩小。

　　受制于国内版号政策，网易今年以来国内新品数量骤减。网易在第一季度没有发布新品，进入二季度才陆续上线年已上线游戏的海外版本）。

　　在新品寥寥的情况下，网易一季度营业收入却保持了15%的同比增长，可见网易老游戏的基本盘依然稳健。

　　网易22年依然以自研产品为主。从游戏品类来看，竞技、吃鸡类游戏是网易22年重点布局的赛道。

　　首先，射击类（吃鸡）游戏是美国、欧洲、东南亚、中东等地最受欢迎的游戏品类之一，目前市场仍未饱和；其次苏州游戏公司转让最新消息新闻网电话，射击类游戏天然的不涉及过多的文化属性，便于全球化。

　　截至目前，网易已先后发布近10款吃鸡手游，但真正跑出来的就只有一款。《荒野行动》在日本市场表现优异，在欧美市场却表现不佳，网易亟需一款吃鸡手游来攻入欧美市场。

　　今年以来，网易有两款SLG游戏表现亮眼，海外市场是基于“魔戒”大IP改编而成的《指环王：崛起之战》，国内市场是太空题材产品《无尽的拉格朗日》。

　　据Gamelook报道，《指环王：崛起之战》月流水稳定在近5000万元，并跻身全球收入TOP20 SLG手游之列。

　　收入侧，《无尽的拉格朗日》收入稳中有升，iPhone累计收入超过4300万美元（约2.87亿元），近30日iPhone日均收入约42万美元，甚至超过了SLG老兵《率土之滨》（约32.8万美元）。

　　同时该游戏排名不断上升，最近一个月跻身iPhone游戏畅销榜前10名。从数据表现来看，《无尽的拉格朗日》极有可能成为网易继《率土之滨》之后又一个SLG爆款产品。

　　据了解，《无尽的拉格朗日》整体研发投入并不算高，可谓是一个“低成本，高回报”的项目。

　　（1）团队具有丰富的SLG研发经验，《率土之滨》、《指环王：崛起之战》等产品皆出自该工作室之手；

　　（2）题材新颖，避开了内卷严重的三国题材，市面上太空+SLG题材的游戏较少，对玩家更具吸引力；

　　（3）营销模式创新，实行持续买量+效果型达人营销+社会化营销的“组合拳”，营销效果强于单纯买量。

　　自研能力是网易的优势也是制约，SLG游戏频出圈，但《暗黑破坏神：不朽》在大陆上线遭遇推迟。

　　为什么说自研能力是制约呢？因为网易有些产品题材、玩法、画面过于面向国内，同时又不能像三七那样大量代理，导致出海很多产品不适合。

　　网易本月初在海外上线的新游《暗黑破坏神：不朽》吸金能力不俗，上线%的收入来自美国市场，23%来自韩国，日本、德国和加拿大分别贡献了其营收的8%、6%和3%。而网易去年推出的《指环王：崛起之战》有6成收入来自美国市场。

　　下半年，网易将发布《哈利波特：魔法觉醒》海外版，该游戏可以继续帮助网易打开欧美市场。公开资料显示，哈利波特IP在“全球最赚钱的50个IP”中排名第十，全球总收益达322亿美元。

　　目前网易游戏业务面临的最大挑战依然是版号。今年已下发两批游戏版号，但网易两次“陪跑”。

　　据兴业证券研究院整理，2021年至今，网易游戏过审数量有11款，截至目前尚未动用的版号所剩不多，可以说地主家也没有余粮了。

　　下半年，网易计划推出《倩女幽魂隐世录》、《逆水寒手游》、《永劫无间手游》3款“端改手”游戏，但目前仅《倩女幽魂隐世录》获得版号。如果网易迟迟无法拿到版号，势必将对网易的游戏业务造成一定影响。

　　2022年网易营销的重心转向SLG赛道，而SLG堪称国内竞争最惨烈的赛道，网易将面临腾讯、阿里游戏公司转让亏损怎么办呢知乎文章、4399等选手的竞争。22年以来，SLG买量成本大幅提升，iPhone最高突破500/A以上。

　　DataEye-ADX投放数据显示，年初至今，网易投放素材总数已超过21年全年的70%。

　　网易需要担心营销费用，以及长期而言是否会沦为“为广告平台”打工的尴尬处境。

　　为此，网易进行了营销模式创新，实行买量+社交媒体营销+达人营销的组合拳。比如，《无尽的拉格朗日》在抖音发行人计划投放预算领跑全场，投放预算总额超1200万元。虽然抖音发行人计划留存率可能不及买量，但还是能帮助网易降低营销成本。

　　虽说网易凭借《指环王：崛起之战》、《暗黑破坏神：不朽》等IP大作已经初步打入欧美市场，但网易海外发行能力仍有待验证，特别是网易强调的本地化精细运营的能力，这个能力能否从日本复制到美国，乃至其他地区目前仍有待观察。

　　《指环王：崛起之战》海外发行商是华纳兄弟，即将上线的《哈利波特：魔法觉醒》将由华纳兄弟和Portkey Games联合发行，网易仅作为研发商收取CP分成。由于无法自研自发，这也意味着网易需要让渡一部分收益。

　　21年三七海外游戏收入达47.77亿元，收入占比达29%；22年Q1海外游戏收入超14亿元，占总收入1/3以上。

　　相应地，20年以来三七互娱海外收入排名迅速上升。data.ai 数据显示，三七互娱从10名开外跻身前五，最新一期排名已杀入榜单第二名。

　　三七互娱海外市场表现最好的两款游戏是《Puzzles & Survival》和《云上城之歌》。《Puzzles & Survival》全球累计流水超25亿元，而《云上城之歌》今年2月韩国营收超1亿元。

　　《Puzzles & Survival》在海外市场大获成功的原因：（1）玩法创新，首先该游戏选择了生存题材，且将三消的玩法与SLG相融合，生存题材、三消玩法在欧美市场拥有庞大受众群体，一定程度上能提升游戏的成功率；（2）《Puzzles & Survival》是第一个出现在欧美市场的“三消+SLG”游戏，占据了先发优势。

　　截至21年末，三七互娱储备游戏29款，从储备游戏来看公司已形成SLG、MMORPG、卡牌、模拟经营多元化发展的格局，对传统ARPG类游戏的依赖度有所降低。

　　虽然三七产品储备趋于多元化，但产品能力归根结底不佳，能否再出爆款难以预测。

　　据了解，三七互娱旗下《叫我大掌柜》于去年下半年上线月来自小程序用户贡献的流水占比30%以上。

　　小程序核心依托于微信生态用户群，用户数量庞大，此外小程序渠道的发行新进CPA会比较低，相应的转化率也会比较高，微信小游戏有望成为三七收入的第二增长曲线号微信小游戏畅销榜为例，《叫我大掌柜》登顶小游戏畅销榜榜首。

　　根据DataEye-ADX数据显示，过去90天，《云上城之歌》直播场数位列抖音游戏直播榜第5名。

　　达人直播对游戏收入的拉动作用显而易见。游戏财经汇从知情人士处了解到，效果型达人直播目前每个月能为三七贡献约1亿流水。

　　三七互娱收入增长过于倚重买量。2021年，三七互娱销售费用高达91亿元，销售费用率超过50%，位居A股游戏行业榜首。

　　买量并非万能手段，一方面买量价格水涨船高侵蚀利润；另一方面，买来的量不一定能转化成收入（游戏太拉胯玩家即使下载也不氪）。

　　今年以来，三七互娱旗下部分产品开始试水效果型达人直播，并取得一定成效。但截至目前，三七旗下开展持续大规模达人直播的游戏仅《云上城之歌》一款。三七互娱可以将达人营销的经验，复制到更多产品上，让更多的产品试水达人视频以及达人直播。

　　过去两年，三七互娱凭借《Puzzles & Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》等爆款游戏海外收入翻倍，但上述产品无一是三七自主研发。

　　这也体现出三七面临的一大问题——产品研发能力跟不上，当项目储备不足时，三七只能吃老本。

　　今年1月，三七互娱在海外市场上线了自研SLG产品《三国：英雄的荣光》，但该产品表现一般，市场表现远不及《Puzzles & Survival》。

　　从研发投入来看，三七互娱对研发的重视程度有待提升。三七22年Q1研发费用仅2.76亿元，同比下降15%。

　　研发层面，三七互娱内部确立了四条主赛道：MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营，其中SLG品类被摆在最重要的位置。但作为一个SLG领域的新人，三七互娱做SLG存在下面两点劣势。

　　劣势1：SLG赛道竞争愈发火热，除了网易、阿里、4399、莉莉丝、FUNPLUS等资深SLG厂商，祖龙、心动等中腰部厂商也在入局。阿里旗下的《三战》一直是中重度买量第一，三七在买量上将遇到阿里这个头号“劲敌”。

　　劣势2：经验和人才缺乏。三七互娱缺乏SLG开发经验，缺少SLG相关人才和团队，目前市面上SLG人才紧缺，这意味着三七互娱需要花大价钱四处挖人，一定程度上抬高了游戏制作成本。

　　在当前游戏版号稀缺的大环境下，禅游科技坐拥80个游戏版号，版号储备数量赶超腾讯网易。

　　禅游科技财报显示，截至2021年12月，禅游有86个游戏版号，其中55个为棋牌游戏版号，31个为休闲游戏版号。根据目前集团发展策略及资源分配，36款拥有版号的游戏尚未投入运营。

　　公开数据显示，2022年已下发的两批游戏版号中并无棋牌类游戏公司的身影。而在2018年12月游戏版号恢复发放后，牌类游戏和捕鱼类游戏几乎在版号名单中销声匿迹。

　　禅游21年营收翻倍达14.7亿元，扣非归母净利润达4.85亿元，增幅超130%。

　　禅游业绩暴涨归功于营销模式变革，不再完全依赖传统买量营销，而是开始发力短视频平台效果型直播。

　　根据DataEye-ADX数据显示，2022年Q1，禅游旗下3款游戏累计直播场次超10万场。

　　过去90天，禅游旗下的《指尖四川麻将》稳居游戏直播榜TOP1，在效果型达人直播的拉动下，《指尖四川麻将》收入节节攀升，近7日iPhone日均收入约18.3万美元（约122.3万元），排名也提升了几十个名次，跻身游戏畅销榜TOOP20。

　　此前，在CPD（按下载次数付费）计费方式下，哪怕用户没有给游戏充值，厂商也得支付买量费用，厂商很可能花了不少钱但买了一堆“白嫖”用户。但在CPS模式下游戏公司转让亏损怎么办呢知乎文章，厂商按照游戏下载用户充值数额进行分成，获取的用户大多付费意愿较强。

　　作为一家主打棋牌游戏的上市公司，禅游旗下仅拥有棋牌游戏和休闲游戏。棋牌游戏产品同质化严重，ARPPU相对较低。目前不少游戏厂商也发现了棋牌游戏这个低投入、高流水的赛道，纷纷涉足棋牌游戏，禅游未来将面临更激烈的市场竞争。

　　游戏财经汇了解到，微信小游戏中棋牌类游戏审核较严，需要向上级申请。以6月28号微信小游戏畅销榜为例，禅游旗下《指尖四川麻将》位列第37名，排名远不及腾讯旗下的欢乐斗地主、欢乐麻将，也不及途游、家乡互动等竞品公司。在腾讯的主战场，禅游并不占据优势。

　　出海方面，禅游涉足较晚。禅游在财报中表示未来重点拓展东南亚、欧美等海外棋牌游戏市场。在海外市场，禅游不再拥有效果型达人直播这个“利器”，将直面Magic Tavern、博乐游戏等竞争对手。

　　中手游最大的优势是已构建强大的IP内容体系。截至2021年底，中手游IP储备共123个（包括55个授权IP及68个自有IP），IP储备位列中国游戏行业第二名，仅次于腾讯。

　　2019年以来，中手游IP游戏收入稳步增长，2021年IP游戏收入高达29.66亿元，占公司总收入的比例约为75%。

　　IP自带的影响力以及忠实粉丝强大的消费能力加持，使得IP改编游戏成功概率更高。21年，流水表现优异的新游大多都是IP改编游戏，如《英雄联盟手游》、《金铲铲之战》、《斗罗大陆·魂师对决》、《哈利波特:魔法觉醒》等。

　　此外，大的IP游戏更容易吸引字节等巨头合作发行。当下，以达人视频方式发行游戏，结合游戏IP往往更容易传播苏州游戏公司转让最新消息新闻网电话、促成转化。比如，中手游2021年度IP产品《航海王热血航线》选择了字节发行并取得了优异成绩，即将上线的《全明星激斗》同样选择了和字节合作。

　　游戏财经汇曾指出，元宇宙最可能的落地场景在于游戏。而元宇宙+游戏的成功，面临两大问题：落地性、不确定性。

　　中手游通过IP和完善布局解决上述两大难题。IP方面上面已经解释，故不再赘述。

　　中手游目前在元宇宙领域布局了数字艺术版权分发平台、玩家共创社区和元宇宙游戏，前两项已经落地，第三项将于明年正式落地。

　　此外，中手游坚持全球一体化发行模式，21年海外游戏收入激增。2021年中手游海外收入4.59亿元，同比增长72倍，海外业务占比自2020年0.2%上升至11.6%。

　　海外市场拓展能力将为中手游元宇宙业务海外布局奠定良好的基础。据了解，元宇宙游戏《仙剑：世界》将在全球发行。

　　与其他布局元宇宙的玩家相比，中手游对元宇宙游戏的理解相对深刻，对元宇宙领域的布局最为完善，基础打的也最为牢固。

　　在港股游戏上市公司中，中手游的销售费用率处于比较低的水平，过去三年公司平均销售费用率约10%。

　　中手游销售费用较低的原因是买量较为克制，营销方式逐渐转为买量+效果型达人营销的组合拳。

　　销售费用率较低，一方面说明中手游营销效率较高，另一方面也说明中手游还没完全动用“买量”杠杆。

　　从收入构成来看，中手游收入以发行业务为主（21年占比71%），研发业务占比较低（21年占比23%）。这也意味着中手游大部分收入来自于游戏代理，而非自研。

　　与行业内同体量公司相比，中手游研发实力有待加强，至今除了仙剑系列，没有拿得出手的爆款产品。

　　在30-50亿体量的游戏公司中，游族网络推出过长线运营产品《少年三国志》，吉比特去年推出了流水超20亿的爆款产品《一念逍遥》，中手游也需要一个爆款游戏来证明自己。

　　中手游擅长仙侠题材游戏，目前出海主要面向港澳台、东南亚，对于美国、日韩以及其它新兴市场布局较少——出海处于初级阶段。

　　中手游对于2022年海外收入目标为占比20%，2023年为50%。对于这个目标，海外市场的进一步开拓是必不可少的。今年乃至明年，中手游在海外的主要任务预计是欧美、日韩市场开拓。

　　（1）四家公司均有爆款产品或者有机会成为爆款的潜力产品。“产品是1，营销是0”，这是游戏行业亘古不变的准则。

　　通过研究近两年爆款，我们发现题材和游戏玩法创新是产品脱颖而出的关键因素，《无尽的拉格朗日》、《Puzzles & Survival》等产品的成功是因为进行了题材、玩法创新。

　　（2）品类上，SLG、竞技、射击（吃鸡）等赛道是除了禅游外，其余三家公司重点布局的领域，市场竞争趋于白热化，差异化玩法、细分题材，或许能成为破局关键。

　　（3）在出海市场的选择上，四家公司已不再满足于东南亚、港澳台、日韩等亚洲市场，欧美等成熟市场是四家公司重点攻克的目标。

　　2021年以来，随着买量成本提升，四家公司均已转变营销方式，减少买量依赖，转而实行多元化的营销方式，如社交媒体营销、效果型达人营销等。

　　其二，是微信小游戏，目前三七、网易等厂商已经乘着该流量风口“大肆捞金”。

　　微信小游戏具有研发成本更低、回报周期较短以及效率更高三大优势。而且小游戏买量成本仍处于较低水平，IAA产品预计CPA不足1/A，中重度头部产品买量成本大约为10/A。

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